ENGLISHТрансформация европейской корпоративной модели в направлении неолиберального синтеза
В условиях финансовой глобализации международные финансовые рынки оказали сильное воздействие на традиционную структуру корпоративного управления в Европе, что выразилось в усилении работы европейских компаний с частными инвесторами, переориентации политики доходов на цель получения краткосрочной прибыли на рынке капиталов, приведении практики бухгалтерского учета в соответствие с англо-американскими стандартами финансовой отчетности и прочем [Höpner, 2003: 67]. Безусловно, масштабы и глубина подобной трансформации отличались в странах Северной и Южной Европы, что связано с особенностями местной бизнес-культуры и различиями в практикуемых в этих странах моделях социально-экономического развития.
Тем не менее в борьбе за международные рынки и для удовлетворения растущих требований акционеров по поддержанию высокой прибыльности бизнеса европейские экспортеры стали нередко задействовать механизмы ценовой конкуренции зачастую в ущерб качеству производимой продукции. Стремление к максимизации прибыли привело к изменению стратегий европейских финансовых корпораций. К примеру, такие системно значимые для европейской экономики банки, как французский BNP Paribas или немецкий Deutsche Bank, для управления своими акциями создали «специальные фонды» со слабой подконтрольностью регулирующим органам, через которые они стали осуществлять приобретение высокодоходных и рискованных финансовых инструментов [Hoffman, 2004: 15]. Таким образом, значительная часть ликвидности этих банков стала направляться не в производство, а на осуществление инвестиционного бизнеса. Это означает, что деятельность крупных европейских банков в своей ориентации на получение краткосрочных прибылей все более утрачивает лояльность к европейским корпорациям.
После кризиса 2008-2009 годов завершилось окончательное разделение зоны евро на развитый центр и периферию. При этом наибольшие выгоды от введения евро получила Германия, которая в период 1999-2018 годов переместилась в рейтинге глобальной конкурентоспособности Всемирного экономического форума с 25-го на третье место.
Необходимо напомнить, что проектировщики единой европейской валюты видели в ней механизм противостояния финансовой и экономической экспансии США в условиях глобализации. Однако евро не создал должной конкуренции американскому доллару. С момента введения единой европейской валюты доля ЭВС в обслуживании операций на мировом финансовом рынке (МФР) оставалась на стабильно низком уровне. Банки лондонского Сити управляют 40% европейских активов и 60% европейского рынка капиталов [Boffey, 2017]. Нью-йоркский и лондонский Сити вместе контролируют от 30 до 70% операций в различных сегментах МФР, в то время как совокупная доля Франкфурта-на-Майне и Парижа едва превышает 7% [UK financial… 2016: 14]. Такие низкие показатели фактически отводят зоне евро место на периферии МФР.
Периферийное положение ЭВС на МФР подтверждает факт рефинансирования ЕЦБ в кризисные 2007-2010 годы через своп-линии Федерального резервного банка Нью-Йорка на общую сумму свыше 8 трлн. долларов. Эти своп-линии были необходимы для обеспечения международной ликвидностью европейских банков, портфели которых были переполнены деноминированными в долларах активами, обесцененными в результате американского ипотечного кризиса.
Следует подчеркнуть, что влияние ЕЦБ значительно возросло после объявления в августе 2012 года программы выкупа проблемных активов зоны евро (по образцу с ранее запущенными аналогичными программами ФРС США и Банка Англии). В данной связи, однако, положение ЕЦБ как кредитора последней инстанции отличалось от соответствующей роли центробанков англосаксонских стран. Во время мирового финансового кризиса правительства США и Великобритании настояли на том, чтобы центральные банки предоставили практически неограниченный объем ликвидности. По-иному выглядела ситуация в зоне евро, где в вопросах обеспечения ликвидности европейские правительства были поставлены в зависимость от независимых решений ЕЦБ. По утверждению профессора Лондонской школы экономики П. де Гроува, в англосаксонских странах существует примат правительства над центральным банком, в то время как в зоне евро наднациональный центральный банк преобладает над денежными властями суверенных государств [De Grauwe, 2016: 154].
Парадоксальным образом влияние финансовых рынков в условиях доминирования монетаристской концепции оказало более сильное дисциплинирующее воздействие на страны ЭВС, чем фискальные правила, прописанные в европейском законодательстве. Роль ЕЦБ как кредитора последней инстанции в контексте его программы выкупа активов обусловила резкое снижение спредов государственных облигаций. До вступления в зону евро возможности суверенных правительств по увеличению долговых обязательств через эмиссию денег были не ограничены, что практически исключало объявление дефолта. Утрата правительствами ЭВС монетарного суверенитета имела два важных последствия. Во-первых, для финансирования своих расходов правительства вышли на международные рынки капитала и тем самым стали уязвимыми перед кризисами международной ликвидности. Во-вторых, под давлением финансовых рынков правительства были вынуждены отказаться от автоматических бюджетных стабилизаторов и перейти к жесткой экономии [De Grauwe, 2014: 359].
Хотя банковские активы зоны евро накануне кризиса, в 2007 году, вдвое превышали банковские активы США (33,7 трлн. долл. против 15,3 трлн. долл.) [Financial Stability Board, 2019], ЕЦБ оказался неспособным превратить эти финансовые ресурсы в международную ликвидность. Собственно, из-за невозможности решать свои финансовые проблемы за счет внутренних европейских ресурсов страны периферии ЭВС - Греция, Ирландия, Португалия (относящиеся по классификации ООН к категории развитых стран) - и оказались на грани финансовой несостоятельности. По факту обращения за финансовой помощью к МВФ эти страны согласились на выполнение требований реформирования своих экономик, которые традиционно предъявляются Фондом к развивающимся странам. В свою очередь, МВФ находится в непосредственной зависимости от ФРС США как главного поставщика долларовой ликвидности на мировой рынок.
Несамостоятельность ЭВС проявляется также в том, что ведущие позиции в обслуживании европейского бизнеса занимают англосаксонские транснациональные аудиторские, юридические и рейтинговые компании. Так, из более чем 600 компаний, включенных в основные фондовые индексы большой и средней капитализации в пяти крупнейших странах Европы, свыше 98% проходят аудиторскую проверку в одной из компаний англосаксонской «большой четверки» (Deloitte, EY, PwC и KPMG) [Audit… 2018].
Также трудно переоценить значимость для европейского бизнеса и англосаксонских юридических компаний. Британский рынок юридических услуг является крупнейшим в Европе и вторым после США в мире. В Великобритании размещаются пять из 15 крупнейших юридических фирм мира по числу юристов и четыре из 15 по размеру выручки. При этом в топ-100 крупнейших юридических компаний мира нет ни одной европейской. Позиции британских юридических фирм укрепляет популярность английского общего права, охватывающего 27% из 320 юрисдикций мира. Английское право применяется в 40% мировых корпоративных арбитражных дел и является наиболее используемым иностранным правом на растущих азиатских рынках [Legal excellence… 2018].
Условия доступа европейских заемщиков на мировой финансовый рынок, как и доходность европейских долговых обязательств, зависят от оценок трех ведущих американских рейтинговых агентств - «Standard & Poor’s», «Moody’s» и «Fitch Ratings». В декабре 2017 года их совокупная доля на мировом кредитном рынке составляла 96,4%, что выше, чем в предкризисный период [The financial crisis… 2018]. Итоги исследований целесообразности создания конкурирующего Европейского рейтингового агентства дали отрицательный результат. По мнению авторов исследования, даже если бы такое рейтинговое агентство оправдывало ожидания европейских политиков по присвоению более благоприятных рейтингов, это не привело бы к улучшению условий суверенного финансирования стран ЕС, поскольку рынок, как правило, следует за более консервативным мнением других агентств [Altdörfer et al., 2019].
Таким образом, несовершенство институциональной конструкции проекта европейской валютной интеграции поставило Европу в существенную зависимость от англо-американских финансовых институтов, стандартов финансовой отчетности и принципов ведения бизнеса. Обострение проблем реализации проекта ЭВС после мирового кризиса 2008-2009 годов и европейского банковского кризиса 2012 года предопределило переход властей ЕС с середины 2010-х годов к ряду институциональных и структурных реформ. В центре преобразований - консолидация функционирующего с 1999 года Европейского Экономического и валютного союза путем создания к 2025 году «Союза союзов», дополняющего ЭВС Банковским союзом, Союзом рынков капитала и Налоговым союзом. Цель программ реформирования - активизировать в Евросоюзе процессы реальной конвергенции стран - членов объединения, в том числе с опорой на постулаты классической теории оптимальной валютной зоны, адаптируя их к современным условиям [Juncker et al., 2015: 23].
Эволюция теоретического обоснования валютно-финансовой интеграции
В трудах большинства экономистов (Дж.Мид, Р.Манделл, Т.Байоми, Б.Айхенгрин, Дж.Френкель и др.) в качестве базовых предпосылок перехода к валютно-финансовой интеграции в первую очередь исследовалась структурная совместимость интегрируемых стран и степень корреляции их бизнес-циклов. Согласно теории оптимальной валютной зоны Р.Манделла, преимущества взаимной фиксации курсов валют и отказа от самостоятельной монетарной политики реализуются в полной мере лишь при условии тесной корреляции бизнес-циклов интегрируемых стран и высокой степени взаимной открытости национальных экономик [Mundell, 1961: 661]. В проведенном в 1993 году исследовании Т.Байоми и Б.Айхенгрина [Bayoumi, Eichengreen, 1993] результатов шоковых воздействий со стороны спроса и предложения в странах - потенциальных участницах валютного союза за период с 1960 по 1988 год выявлено так называемое «ядро» государств (Франция, Бельгия, Голландия и Дания). По мнению Дж.Френкеля, обосновывающего тезис о приоритете торгово-экономической интеграции над монетарной интеграцией, «волатильность по объему производства и уровню цен при режиме фиксированных валютных курсов является относительно низкой в случае, если высока предельная склонность к импорту; в этом случае взаимная открытость экономики действует как автоматический стабилизатор» [Frankel, 1999: 12].
Ряд других экономистов, отмечая важность первоочередного обеспечения факторной мобильности и корреляции бизнес-циклов как базисных условий монетарной интеграции, все же допускают смещение акцента в интеграционной политике на более активное задействование валютного фактора. По мнению Э.Роуза, профессора Калифорнийского университета, даже если валютная зона не полностью соответствует критериям оптимальности, ее расширение за счет новых участников окажет позитивное влияние на взаимную торговлю и ослабит воздействие на них асимметричных шоков [Rose, 2008]. Напротив, П.Кругман, ссылаясь на опыт деиндустриализации в США, полагает, что «регионы ЕС могут стать глубоко специализированными и поэтому более уязвимыми к специфическим региональным шоковым воздействиям, окажутся не в состоянии адекватно реагировать на них с помощью инструментов антициклической денежно-кредитной политики и политики валютного курса» [Krugman, 1993: 260].
Практический интерес к теории оптимальной валютной зоны сохраняется на протяжении всего периода с момента ее создания в 1961 году, несмотря на серьезную критику со стороны оппонентов. В частности, по мнению профессора Й.Ишиямы из Университета Кэйо (Япония), «теория оптимальных валютных зон является прежде всего схоластической дискуссией, которая мало способствует решению практических проблем политики валютного курса и валютной реформы» [Ishiyama, 1975: 378]. После кризиса 2008-2009 годов Р.Манделл предложил более широкую трактовку оптимальности валютных зон и их роли в реформировании мировой валютной системы. В соответствии с двухэтапным подходом предлагается первоначально установить режим управляемого валютного курса между долларом США и евро с последующим присоединением к нему китайского юаня, а в конечном счете - всех валют, входящих в корзину СДР. Это позволит, по мнению Р.Манделла, создать межконтинентальную валютную зону, которая будет охватывать 50% мировой экономики и представлять собой «якорь формирования новой глобальной валютной системы» [Mundell, 2013: 415].
Мировой финансовый кризис 2008-2009 годов выявил несоответствие уровня и качества развития экономик большинства стран - членов зоны евро обоснованным теоретиками требованиям реальной конвергенции и условиям оптимальной валютной зоны. На практике не соблюдались также выработанные Маастрихтским договором 1992 года критерии номинальной конвергенции по параметрам темпа инфляции, дефицита бюджета и размера госдолга. В результате обострились накопленные в регионе дисбалансы, побудив власти Евросоюза к поиску новых моделей регуляторной политики и институтов управления в ЭВС.
В целях разрешения накопившихся системных проблем в зоне евро ЕЦБ и власти Евросоюза, переосмысливая накопленный опыт, приступили начиная с 2015 года к активной фазе реализации новых концептов денежно-кредитной политики, обоснованию и применению на практике комплексных стратегий управленческих решений, проведению институциональных реформ, направленных на повышение качества регулирования интеграционных процессов, обеспечение устойчивого экономического роста, занятости и финансовой стабильности.
Промежуточным результатом политики нулевых процентных ставок и реализации программ нетрадиционных мер масштабного вливания ликвидности в европейскую экономику стало постепенное преодоление дефляции и неустойчивый выход из рецессии.
Несмотря на определенный прогресс в реализации программ количественного смягчения ЕЦБ, в целом сложившаяся к середине 2010-х годов ситуация в зоне евро характеризуется в официальных документах как системно кризисная [Informal European… 2015].
Концептуальный документ, получивший название «Доклад пяти председателей» [Juncker et al., 2015: 23], содержит амбициозный план действий по консолидации ЭВС и завершению его строительства в обновленном виде к 2025 году. Модель нового консолидированного ЭВС на основе глубокой реальной конвергенции стран - членов объединения зиждется на базовом постулате, что евро - это больше, чем валюта, это политический и экономический проект и поэтому требует солидарности всех его участников.
По мнению авторов доклада, для повышения престижа единой европейской валюты необходимо оптимизировать зону евро с помощью синхронно принимаемых структурных мер. С целью углубления финансовой интеграции в декабре 2018 года реализуемая программа структурных реформ дополнена планом действий Европейской комиссии по усилению международной роли евро, предусматривающим расширение использования евро в ключевых стратегических отраслях европейской экономики и на международном финансовом рынке [Communication from… 2018].
В целом стратегии и планы действий по консолидации интеграционных процессов в Евросоюзе, проведению структурных и институциональных реформ, повышению роли евро в международном обороте нацелены на радикальную модернизацию модели развития региональной валютно- финансовой интеграции. Но реализация планов создания обновленного институционального механизма интеграции стран ЭВС сдерживается в настоящее время рисками нарастания торгово-экономического противостояния ЕС - США, а также с сохраняющейся в течение последних лет неопределенностью, связанной с брекзитом. Очевидно его негативное влияние на реализацию концепции «Союза союзов», включая устранение институтов и инфраструктуры Лондонского финансового центра в формировании Союза рынков капитала.
Выводы
Модель европейского корпоративизма, основанная на скоординированном взаимодействии государства и бизнеса, в условиях открытых дерегулированных рынков не выдерживает конкуренции с ориентированной на финансовый капитал англо-американской инновационной моделью. Как следствие, европейский бизнес переводится на англо-американские стандарты корпоративной культуры, отчетности и финансирования через рынки капитала. С учетом обсуждаемых планов реформирования в долгосрочном периоде такая трансформация приближает ЭВС к созданию «Соединенных Штатов Европы», однако, с риском дальнейшего размывания европейской идентичности.
ЕЦБ не удалось создать конкуренции ФРС США в контексте обеспечения европейской экономики международной ликвидностью, выраженной в евро. Следствием европейского банковского кризиса стало окончательное разделение зоны евро на развитый центр (Германия, Нидерланды, Франция, Финляндия) и периферию (Греция, Португалия, Испания, Ирландия, Италия). Невозможность рефинансирования своих экстренных расходов на объединенном европейском рынке поставила суверенные правительства стран периферии зоны евро в зависимость от мирового финансового рынка. Таким образом, евро пока не оправдал ожиданий архитекторов Маастрихтского договора, которые видели в единой европейской валюте механизм содействия устойчивому экономическому и социальному прогрессу в ЕС, сохранения европейской целостности и создания независимого от доллара США глобального игрока.
Концепция нового консолидированного ЭВС, опираясь на базовые постулаты теории ОВЗ, предусматривает с учетом негативных последствий мирового финансового кризиса 2008-2009 годов их определенную модернизацию с практической целью выравнивания накопившихся внутренних и внешних дисбалансов в зоне евро и перехода к модели устойчивого экономического роста в регионе.
В целях выхода из системного кризиса власти Евросоюза с 2015 года реализуют планы действий по проведению структурных реформ, включая создание сбалансированного по секторам европейского финансового рынка на базе Банковского союза и Союза рынков капитала, а также усилению международной роли евро в операциях с финансовыми активами и в трансграничных расчетах.
Реальная возможность повышения конкурентных позиций евро состоит в проведении структурных и институциональных реформ на основе концептуальной модели «Союза союзов» в целях решения фундаментальной проблемы повышения конкурентоспособности европейской экономики. Но это перспектива как минимум шести-семилетнего срока (не ранее 2025 г.), а скорее всего, и более длительного периода.
Источники и литература
1. Altdörfer M., De las Salas Vega C. A., Guettler А., Löffler G. The case for a European rating agency: evidence from the Eurozone sovereign debt crisis // Journal of International Financial Markets, Institutions & Money. 2019. Vol. 58. №1. Р. 1-18 // https://doi.org/10.1016/j.intfin.2018.09.004
2. Audit analytics. EU auditor market share: 2017 audit reports. 2018 // URL: https://www.auditanalytics.com/blog/eu-auditor-market-share-2017-audit-reports/ (дата обращения: 14.03.2019).
3. Bayoumi T., Eichengreen B. Shocking aspects of European monetary integration / F.Torres, F.Giavazzi (eds.) // Adjustment and growth in the European Monetary Union. Cambridge University Press, 1993. Р. 193-230.
4. Boffey D. EU will lose out from bad Brexit deal on City, says leaked report // The Guardian. February 1, 2017 // URL: https://www.theguardian.com/business/2017/feb/01/eu-brexit-deal-city-leaked-report-european-parliament-article-50 (дата обращения: 02.03.2019).
5. De Grauwe P. The legacy of the Eurozone crisis and how to overcome it // Journal of Empirical Finance. 2016. Vol. 39. Part B. December. Р. 147-155 // https://doi.org/10.1016/j.jempfin.2016.01.015
6. De Grauwe P., Ji Y. How much fiscal discipline in a monetary union? // Journal of Macroeconomics. 2014. Vol. 39. Part B. March. Р. 348-360 // https://doi.org/10.1016/j.jmacro.2013.08.016
7. European Central Bank. Statistical Data Warehouse // URL: http://sdw.ecb.europa.eu/ (дата обращения: 02.03.2019).
8. Frankel J.A. No single currency regime is right for all countries or at all times. Essays in International Finance. №215. Princeton University. August 1999.
9. Financial Stability Board. Global Monitoring Report on Non-Bank Financial Intermediation 2018. February 2019 // URL: https://www.fsb.org/2019/02/global-monitoring-report-on-non-bank-financial-intermediation-2018/ (дата обращения: 07.11.2019).
10. Hoffman J. Co-ordinated continental European market economies under pressure from globalisation. Case study: Germany’s «Rhineland capitalism» / The Canadian Centre for German and European Studies // Working Paper Series. 2004. №8.
11. Höpner M. Wer beherrscht die Unternehmen? Shareholder - Value, Managerherrschaft und Mitbestimmung in Deutschland. Frankfurt/M and New York: Campus Verlag, 2003.
12. Informal European Council. Preparing for Next Steps on Better Economic Governance in the Euro Area. Analytical Note. February 12, 2015 // URL: https://ec.europa.eu/commission/sites/beta-political/files/analytical_note_en.pdf (дата обращения: 02.03.2019).
13. Ishiyama Y. The theory of optimum currency areas: A survey // IMF Staff Papers. 1975. №22 // URL: https://institutiones.com/theories/2740-priklyucheniya-teorii-optimalnyx-valyutnyx-zon.html (дата обращения: 07.11.2019).
14. Juncker J.-C., Tusk D., Dijsselbloem J., Draghi M., Schulz M. Completing Europe’s Economic and Monetary Union // URL: https://www.ecb.europa.eu/pub/pdf/other/5presidentsreport.en.pdf (дата обращения: 02.03.2019).
15. Krugman P. Lessons of Massachusetts for EMU / F.Torres, F.Giavazzi (eds.) // Adjustment and growth in the European Monetary Union. Cambridge University Press, 1993.
16. Mundell R. The shift from G7 to G20 increased swings in major exchange rates and worsened their options // Journal of Policy Modeling. 2013. Vol. 35. №3. Р. 412-415.
17. Mundell R.A. A Theory of Optimum Currency Area // The American Economic Review. 1961. Vol. 51. Issue 4. Р. 657-665.
18. Rose A. EMU, trade and business cycle synchronization. Paper presented at the ECB conference on «The Euro at Ten: Lessons and Challenges». Frankfurt. Germany. November 13-14, 2008.
19. Scitovsky T. Economic theory and Western European integration. Stanford, 1958.
20. Communication from the Commission to the European Parliament, the European Council (Euro summit), the Council, the European Central Bank, the European Economic and Social Committee and the Committee of the Regions. Towards a stronger international role of the euro. European Commission. Brussels. 05.12.2018. COM(2018) 796 final // URL: https://ec.europa.eu/info/sites/info/files/com-2018-796-communication_en.pdf (дата обращения: 02.03.2019).
21. Legal excellence internationally renowned: UK legal services 2018 // URL: https://www.thecityuk.com/assets/2018/Reports-PDF/86e1b87840/Legal-excellence-internationally-renowned-UK-legal-services-2018.pdf (дата обращения: 14.03.2019).
22. UK financial and related professional services: meeting the challenges and delivering opportunities. August 2016 // URL: https://www.thecityuk.com/assets/2016/Reports-PDF/05c7d05590/UK-financial-and-related-professional-services-meeting-the-challenges-and-delivering-opportunities.pdf (дата обращения: 14.03.2019).
23. The financial crisis: unresolved // The Economist. September 8, 2018.
24. United States Government Accountability Office. Federal Reserve System: opportunities exist to strengthen policies and processes for managing emergency assistance. July 2011 // URL: https://www.gao.gov/assets/330/321506.pdf (дата обращения: 12.03.2019).
25. World Economic Forum. The Global Competitiveness Reports // URL: http://reports.weforum.org/ (дата обращения: 14.03.2019).
